中国国家统计局周四(6月14日)公布，5月规模以上工业增加值同比增长6.8%，略低于路透调查预估中值的6.9%；社会消费品零售总额同比增8.5%，低于路透调查预估中值的9.6%，该数据创下2003年6月以来最低。

国家统计局数据并显示，1-5月固定资产投资同比增长6.1%，低于路透调查预估中值的7.0%，为1996年2月以来最低；期内民间固定资产投资同比增长8.1%。

不过，5月全国城镇调查失业率为4.8%，比上月下降0.1个百分点；31个大城市城镇调查失业率为4.7%，与上月持平。

统计局发言人表示，5月份社会消费品零售总额增速回落主要受短期因素影响，下一步将保持平稳较快的增长；投资方面，下一阶段基础设施投资还是有一定压力，房地产投资有条件继续保持较快增长，制造业投资有条件在现在的基础上延续企稳回升的态势。

5月详细数据：

--工业增加值同比上涨6.8%

--社会消费品零售总额同比上涨8.5%

--1-5月固定资产投资同比上涨6.1%

--1-5月房地产开发投资同比增长10.2%

中国5月工业增速及社会消费品零售总额变动图表：

中国月度固定资产投资变动图表：

中国房地产开发投资、商品房销售及房屋新开工面积变动图表：

以下为分析师评论摘要：

☆摩根士丹利华鑫证券经济学家章俊：

基建投资继续拖累固定资产投资。我们认为目前基建投资持续下滑的势头很大程度上与监管层维持去杠杆的政策立场有关。考虑到部分基建投资特别是地方基建投资的融资源自于银行表外信贷，因此表外融资大幅收紧在一定程度上导致了基建投资增速出现滑坡。

鉴于最近几个月一线城市房价同比涨幅有所回落，并且涨幅过大的二线城市被住建部约谈，反映中央对房地产调控的政策立场没有变化。受此影响，房价和房地产销售增速可能在下半年会继续回落，但预计棚改和保障房建设的力度会有所加大，从而确保房地产投资增速不会出现明显下滑。

制造业投资反弹的可持续性有待观察，如果能持续反弹，则可以在一定程度上对冲基建和房地产投资增速下滑，起到稳定固定资产投资增速的作用。

鉴于固定资产投资增速持续回落，需求端走弱可能会导致企业库存意愿不强，从而继续拖累工业生产。而且为了应对中美贸易争端带来的不确定性，进出口贸易商和生产企业在下单和生产交货都可能存在提前的可能，因而在一定程度上导致最近几个月进出口数据增长强劲，并拉动工业生产数据，但这种因素在下半年的可持续性不强。

日用消费品以及可选消费品中汽车和建材是拖累消费增长的主要因素。其中汽车销售增速由正转负大跌4.5个百分点至-1.0%，这可能是由于最近进口汽车关税下降导致消费者观望情绪上升有关。

我们认为下半年货币财政政策立场在大方向不变的前提下会有所微调：首先，虽然美联储持续收紧货币政策对新兴市场造成一定的压力，但由于人民币汇率和国内通胀水平相对平稳，中性的货币政策以及去杠杆的政策立场会继续延续。从具体操作层面来看，“紧信用，宽货币”组合有利于在继续推动去杠杆和防范系统性风险的同时支持实体经济的融资需求。因此，央行除了通过公开市场操作投放流动性之外，很可能会再次实施置换式降准来为金融机构提供低成本资金以支撑表内信贷的扩张。

其次，积极的财政政策立场在上半年体现并不是特别明显，例如截至5月份地方政府债发行规模仅为8700多亿元，比去年同期少了4700多亿元。上半年地方政府债发行速度较慢为下半年提速留有较大空间，加上PPP可能会重新提速，这些从而会对地方基建投资形成正面拉动。总而言之，由于国内政策空间相对于其他新兴市场国家更为宽裕，因此在美联储加息以及贸易争端带来的不确定性，从而有利于经济的平稳增长。

☆国泰君安宏观团队：

投资名义增速回落，实际增速不差；制造业投资继续回升体现中周期动能积聚。从结构上来看，房地产坚挺、制造业回升、基建(预期内)回落。房地产投资三季度仍将维持高位，“兜底”年内经济。制造业投资继续回升体现中周期动能积聚，后续关注信用风险发酵。

基建投资仍在筑底中。1-5月，财政支出增速小幅回落。(窄口径)基建投资累计增速9.4%，回落3个百分点。此次固定资产投资回落依然受基建投资拖累。“房地产 制造业”和基建投资形成跷跷板。前两者平稳，导致财政在基建方面“按兵不动”，更多着眼“地方债”规范长效机制建立 。

5月当月，分行业看，社零增速的放缓，主要受到汽车和食品消费的影响。汽车消费增速的放缓，或与进口关税有关，自2018年7月1日起，汽车整车税率为25%的135个税号和税率为20%的4个税号的税率将降至15%，因此带动消费者推迟汽车消费。

5月工业增加值同比增速达6.8%，。较4月比小幅回落0.2个点。但从季度角度看，二季度工业增加值增速平均达6.9%，较1季度的6.4%有明显提升。因此，短期看二季度经济动能仍在加速。

当前，经济的主导矛盾是金融周期向下与经济中周期向上的矛盾。“金融”对“实体”的反作用力将缓慢发酵。2017、2018、2019年经济的边际变化(即“一阶导”)或分别为正、零和负。国内经济放缓的明显拐点或将在2019年上半年到来。目前，政策的基调是，货币政策边际放松对冲宏观审慎收紧，6/7月份大概率有定向降准。财政总量稳中略有偏紧，但结构较为灵活。

☆长江证券宏观分析师赵伟：

生产景气微幅回落、仍维持高位。结合高炉开工率等中观高频指标来看，二季度生产性需求总体较前期明显修复，工业生产行为和经济景气度较一季度环比改善。

基建投资是5月投资下滑的主要拖累项，全口径基建投资增速较上月再次大幅回落2.6个百分点至5.0%，三大基建分项均现回落，单月基建投资增速已跌至负区间。总体投资增速回落同时，先进制造和“补短板”领域投资增长较快。

汽车和后地产板块继续拖累消费。总体来看，信用收缩影响显现，终端需求承压。防风险、去杠杆将是一场“持久战”，信用收缩尚未结束、对经济的拖累或将持续体现。5月货币金融数据中，非标融资继续收缩、债券融资大幅下降、社融增速加快回落，即是验证。随着信用收缩的影响逐渐显现，2018年全年经济或呈“倒U型”走势，经济增长中枢较去年回落。

☆华宝基金副总经理李慧勇：

总体符合预期，结构大相径庭。工业增加值代表经济快变量，符合预期，保持稳中向好态势，从结构来看，尽管对贸易战心存疑虑，但外需还是强劲增长，同时内需以投资和社零为表征，显着低于预期，尤其是社零。社零大幅不及预期，部分和国家计划下调进口关税税率延迟消费有关，尤其是汽车，另一方面居民收入提高后服务消费占比提高，但社零并不包括服务，会使得总消费比较强劲，物质消费逐渐趋缓，这也会是个趋势。

投资方面，基建投资下滑比较快，总体增速比较难看，这有统计口径调整的原因，一是投资挤水分，二是固定资产投资不包括无形资本投资。目前总体经济不错，加大地方债务清理整顿，适度调减了项目安排，使得今年投资有一定回落，但并不是说投资能力有问题，更多是政策提质增效的体现。

未来经济怎么走，从外围环境看，美国、IMF数据上修，国内看，服务业成为经济主体，房地产相关产业链仍比较强劲，二季度经济(增速)预计在6.7-6.8%，基本与一季度持平，从先行指标看，经济在三季度预计还可以保持稳定。政策还是按新调控思路实施，有三个立足点，供给侧改革提质增效，金融严监管防范风险，以及加大科技创新补短板。

☆招商证券宏观分析师张一平：

5月供需分离的情况进一步加重，固定资产投资与社会消费品零售增速持续刷新下限，但我们需要仔细观察这一现象。我们认为需求端存在政策压制的因素。例如，近期发电量持续上升，公用事业增加值保持较快增长，但行业投资降幅持续扩大，这显然受到了信用收缩和去杠杆的影响。

同时，有部分需求并未体现在现有月度经济指标中。例如，服务消费。目前服务消费价格、服务业增长均保持快速增长，服务消费需求较好，但我们只能看到餐饮收入数据，缺少其他服务消费数据。再者，今年以来固定资产投资构成中，其他费用投资增速大幅上升而建安工程增速跌至历史最低水平，可能整体投资与房地产投资一样，也存在投资乘数效应下滑的因素，那么投资增速的下滑对生产的影响自然也就下降了。

☆海通证券宏观团队姜超、于博：

工业略有回落。5月工业增加值同比增速微幅回落至6.8%。虽然5月发电量增速继续回升，但主要工业品产量增速涨跌互现。分行业看，中游装备制造类行业增速普遍下滑，是主要拖累。新产业仍保持较快增长，高技术制造业和装备制造业增速分别为12.3%和9.4%，明显快于工业整体。今年以来地产投资保持高增长，以及开工偏晚令生产集中释放，均使得二季度工业生产保持平稳。

投资全靠地产。1-5月固定资产投资增速回落至6.1%，其中5月单月增速降至3.9%。三大类投资中，制造业投资增速低位徘徊、未见起色，1-5月增速仅为5.2%；受公用事业拖累，基建投资增速显着下滑，也是投资下滑的主因，5月单月增速更是由正转负；房地产投资增速持平在10%左右高位，但独木难支。

地产销售反弹。5月地产销量同比增速8%，回升转正，并带动土地购置和新开工面积增速也双双回升。地产销售短期回升主要缘于房企加快推盘以提升周转，以及多地出台“抢人政策”。“抢人政策”虽提升一二线城市人口流入，但占地产销售比重更高的三四五线人口流出压力渐增，加之5月房贷利率再创新高、楼市调控只紧不松，地产销售短期反弹难改长期下滑趋势。

消费显着下滑。5月社消零售增速8.5%，限额以上零售增速5.5%，均显着下滑，并再创年内新低，主要为必需消费和汽车拖累。新业态蓬勃发展，网上零售增速仍保持在30%高位，远高于社消整体。分品类看，必需消费全面回落，食品、服装、日用增速均下滑，可选消费中，汽车大跌转负，石油及制品微升，地产相关的家电、家具、建材涨多跌少。

下行风险升温。5月工业生产整体平稳，需求端外需整体稳定，但内需中投资、消费均显着下滑，投资全靠地产托底、基建下滑转负，消费普遍低迷、汽车下滑转负。6月以来，地产销量增速再度回落、工业生产起步偏弱，指向经济供需两端均有所转弱，而5月社融增速继续下滑，势必对经济构成压力。下半年经济下行风险正在升温。

☆中国黄金集团首席经济学家万喆：

5月数据不出预料，因其反映了政策与政策作用的时间差。结构性改革中去杠杆、强监管等政策下，由于存量经济以及市场心理博弈的作用，使政策效果显现较普通预期更长。前5月城镇固定资产投资增速创纪录新低，其中基建拖累与政策密切相关，工业增加值低于预期，目前房地产尚可，但接下来也可能出现变动。中国5月社会消费品零售总额同比8.5%，创十五年来新低，更说明目前还是在旧周期出清的初步往中段走，困难时刻可能到来。

因此下一步需要警惕，应有一定耐心对政策的长效性进行预测和布局，勿短期不见效便过头加码，也应注意整体经济形势受到更大影响后政策如何调整，勿出现政策大幅度回调甚至走向反面的结果。如何坚持结构性改革，使新旧周期转换较为平缓，接下来会较为紧迫。

☆光大证券首席经济学家徐高：

整体看5月的经济数据还是在预料之中的，从需求面来看，主要是投资下滑得比较严重，因为社会融资规模从年初就增长非常慢。短期来看，随着天气回暖，工业生产的基本面保持稳定，预计经济整体比较平稳，不会太差；但往后看的话，由于整个社融收缩比较厉害，由于货币政策、金融监管都会对社融增长带来影响，基于社融持续低增长可能对稳定经济增长带来不利影响，未来需要在促进社融增长方面下功夫，政策上有必要进行一定的调整。

☆国开证券研究部副总经理杜征征：

5月宏观经济数据总体低于预期，生产较快与需求回落并存，考虑到今年5月工作日较去年同期多1天，实际增速可能更弱一些。

5月生产较快，未来回落成为可能。5月工业增加值略低于预期，但总体仍然相对偏快。PMI生产指数变动情况强于季节性特征，其绝对水平亦好于2011-2017年均值，与中观高频产出数据一致，显示出生产端仍然旺盛。今年5月六大发电集团日均耗煤量环比增长6.5%，同比增速由4月的5.5%大幅上升至18.0%，印证生产端走强。不过，今年错期与限产等因素对生产端的影响较往年更加明显，后期存有回落可能，如6月第一周发电日均耗煤量同比增速已降至3.3%。

固定资产投资增速(6.1%)大幅低于预期(7.0%)，主要受基建投资回落影响。三大类投资中，制造业投资小幅反弹，房地产小幅回落，基建投资回落较多。目前受去杠杆以及资管新规影响，表外融资收缩较快，表内新增信贷无法对冲，城投平台融资受限、PPP规范清理对地方投资资金来源有一定冲击。房地产销售同比增速虽有回升，但中期很难持续，考虑到地产企业融资难度加大、销售难以持续较快增长、棚户区改造边际作用减弱，后期地产投资或将回落。

消费增速大幅低于预期。一方面在于地产、汽车类商品消费增速拖累整体消费，一方面在于居民可支配收入增长持续低于GDP增速以及高房价抑制边际消费倾向与实际支出。

考虑到宏观数据以及中观高频数据反映的地产、基建、汽车等下游需求有走弱迹象，贸易商囤货现象时有发生，若生产端持续扩张会增大新一轮去库存的压力。当前市场对未来经济走势存有分歧，短期数据波动加大以及数据间背离放大了上述可能，由此6月与二季度的数据较为关键，需要密切关注。

目前看，经济下行压力增大，在外需可能回落、贸易摩擦升温的背景下，内需拉动的迫切性提升，在避免走老路的前提下提振制造业投资与居民消费成为未来的重点。

☆西南证券宏观分析师杨业伟：

今日统计局公布数据显示生产面依然保持强韧，对短期经济增速形成支撑。5月工业增加值同比增长6.8%，增速较上月小幅放缓0.2个百分点。上游产业产出明显释放，5月钢产量、发电量同比增速分别较上月提升2.3和2.9个百分点至10.8%和9.8%。上游产出的释放支撑生产面继续强韧，短期支撑经济增长平稳。

需求剧烈放缓，基建投资同比增速跌落至负值。随着地方政府债务管控持续加强和金融监管强化，投资明显放缓，5月当月投资同比增长3.9%，增速较上月放缓2.1个百分点。资金收紧对基建投资冲击尤为明显。以电力热力燃气水生产供应业、交通运输仓储邮政业和水利环境公共设施管理业三个行业计算的基建投资5月当月同比增速为-1.1%，落入负增长区间。基建投资回落不排除有投资数据挤水分因素，但主要还是资金面收紧导致投资下滑。制造业投资保持平稳，基建投资是需求下滑的主要原因。

房地产存在提前回笼资金可能，需求与投资趋势依然放缓。近期房地产商资金趋紧，加快销售回款速度以缓解资金压力可能是推升销售的主要原因。而房地产投资较上月小幅放缓0.4个百分点至9.8%。土地购置面积和新开工面积增速回升更多的由于基数因素。从趋势上看，资金面趋紧环境下，房地产销售和投资增速将延续回落态势。

供给短期强韧难掩需求跌落，经济潜在下行压力大。虽然短期生产面强韧，对经济增长形成支撑。但生产强韧动力主要来自开工恢复和出口提前的短期冲击，因而不具有可持续性。短期冲击退出后，经济将在需求放缓带动下下行。而近期社融跌落带动的需求显着放缓，将加大经济下行压力，下半年经济存在较大放缓风险。

☆国信证券宏观固收团队：

5月工业生产略微回落，主要是制造业同比下行。考虑到去年6月的高基数，即使短期工业生产仍稳定，6月工业增加值同比也将明显回落。固定资产投资增速加速回落，主要受第一、三产业投资回落所致。分行业来看，房地产开发投资增速10.2%，增速比4月回落0.1%；制造业增速5.2%，回升0.4%；基建增速9.4%，回落3%。

5月房地产销售明显反弹。在房地产调控依然趋严的背景下，我们倾向于房地产销售的反弹只是暂时现象。

5月消费增速同比创新低，商品零售及餐饮增速均大幅回落。整体来看，5月投资和消费数据均加速下滑，国内经济下行压力较大。再考虑到近期信用格局明显偏紧，后期重点关注信用收缩对实体经济的负面影响。

☆中原银行首席经济学家王军：

需求回落态势愈发明显，经济下行压力继续加大。下半年需要高度重视并尽快落实中央所提出的扩大内需相关政策措施，建议把消费升级、乡村振兴、民间投资、收入分配作为重点。同时，注重财政政策和货币政策的前瞻性和灵活性，协调好去杠杆，严监管与扩大内需，调整结构的矛盾与冲突。

☆上海证券首席宏观分析师胡月晓：

经济运行仍然较为低迷，作为增长第一动力的投资受融资环境收紧、PPP监管加强等多政策因素的影响，回落较大；工业经营仍属正常；金融市场低迷和房产市场调控带来的预期变化，使得居民的财富感觉预期恶化，消费增长受到冲击。短期经济疲弱态势明显，预计这种局面仍将延续1-2个季度。

年底金融统计专项工作完成后，防风险态势将明朗，届时政策将会更具体化和明确，市场和经济也将回升，当前经济和市场的筑底态势短期(1-3月)仍将延续。